本站 夏峰琳
近期，头顶“北美及欧洲最大智能对讲解决方案提供商”光环的厦门睿云联创新科技股份有限公司(下称“睿云联创”)，正加速冲刺港股上市。然而，上市进程启动不久，便遭遇监管层面的审慎审视。中国证监会已就境外发行上市备案事宜下发补充材料要求，直指股份代持、员工持股计划利益输送、股东人数是否触及200人红线，以及海关行政处罚整改落实等多项合规疑点。
但合规疑虑之外，经营基本面的隐患同样不容忽视。本站梳理招股书发现，这家出海科技企业虽然营收利润双增，却暗藏海外收入占比超九成、研发费用率持续下滑、存货与应收账款同步攀升等隐忧。
单一产品线撑业绩，海外收入占九成
招股书披露，睿云联创成立于2016年，是一家智能对讲解决方案提供商，提供AI驱动、涵盖多重场景的智能对讲、门禁机、智能家居设备及云端服务。
从财务表现来看，2023年、2024年及2025年前三季度，公司营业收入分别为2.74亿元、3.47亿元和2.77亿元，同期实现净利润0.38亿元、0.53亿元及0.45亿元，整体业绩呈现波动增长态势。
就收入结构而言，尽管智能对讲设备的营收占比从报告期初的82.0%下降至71.7%，但其仍是公司的核心收入来源；与此同时，智能家居、门禁设备及云端服务等新兴业务的收入贡献度虽有所抬升，但公司整体业绩仍高度依赖单一产品线的表现。
从市场布局来看，公司营收高度集中于海外市场，报告期各期，来自中国内地以外市场的收入占总营收比例分别高达97.1%、95.2%和91.8%，境外主导地位明显。
睿云联创宣称其业务已覆盖全球超过110个国家和地区，并与分布于66个国家及地区的180余家分销商建立了长期合作关系。但从收入贡献来看，公司的海外版图实则高度集中于欧美市场。报告期内，北美洲地区收入占比依次为23.7%、22.3%和26.3%，而欧洲地区同期贡献则为32.3%、31.0%和23.9%。两地区合计收入占比虽从56%降至50.2%，但至今仍占公司总营收的半壁江山，区域集中风险不容忽视。
更值得关注的是，在这两个高度依赖的市场中，公司的竞争护城河并不深。根据弗若斯特沙利文披露的数据，以2024年出货量计，睿云联创已成为北美及欧洲地区最大的智能对讲解决方案供应商。然而，从市场份额与收入规模层面衡量，公司与区域内头部竞争者之间仍存在差距。
具体而言，2024年公司在北美市场实现收入920万美元，占据9.3%的市场份额，位列第二；而排名第一的企业B同期收入为1370万美元，市占率达13.8%，领先优势明显。在欧洲市场，公司收入为1130万美元，市场份额12.5%，位列第三，而前两名企业C与企业D分别录得2860万美元和1290万美元收入，市占率分别高达31.4%和14.1%。
随着收入持续向海外市场集中，公司应收账款规模亦同步攀升，反映出其在海外渠道中议价能力的相对弱势。报告期内，贸易应收款项由2023年末的2850万元增至2025年9月末的6160万元，应收账款周转天数同步由30天延长至46天。与此同时，海外分销商普遍要求的信用账期30至180天，较长的结算周期进一步加大了公司的资金占用压力。
此外，公司存货规模亦呈上升趋势，由2023年末的4949.6万元增至2025年9月末的7327.1
万元，库存水平的持续走高。存货周转天数相应从129天略升至134天。
研发费用率下滑，智能家居研发项目关停
作为一家将“AI驱动”作为核心叙事的科技企业，睿云联创在研发投入上的姿态正逐渐变得微妙而矛盾。
根据招股书披露，2023年及2024年，公司研发开支分别为6154.6万元和6891.1万元，尽管2024年在绝对金额上实现了小幅增长，但其占当期营业收入的比例却逆向走低，由22.5%滑落至19.9%。进入2025年前九个月，研发开支缩减至4557.8万元，同比降幅达6.6%。对此，公司给出的解释是，该变化主要源于停止了智能家居设备方向的研发项目。
值得一提的是，智能家居设备业务在报告期内，展现出收入增长态势。该业务板块于2023年、2024年分别录得营收6035元与22121元，2025年前九个月则从上一年同期的14733元进一步攀升至20933元。
值得注意的是，作为公司营收支柱的智能对讲设备，其营收占比出现小幅下滑。然而，从行业前景来看，全球智能对讲市场预计到2029年将达11.3亿美元，2025年至2029年复合年增长率为22.4%，赛道仍保持着较为可观的增长态势。在AI、物联网、云计算等技术深度渗透的背景下，智能对讲设备正从单一通信工具向综合安防及智能家居控制中心演进，企业若想在这一轮技术升级中守住份额甚至扩大优势，持续且一定强度的研发投入不可或缺。但从公司的实际研发投入来看，能否跟上行业迭代节奏，无疑是一个现实考验。
睿云联创显然意识到了这一行业发展趋势。从募资规划来看，公司明确列示，拟将部分所募资金用于招聘及留任研发人员、研发新型智慧社区解决方案，以及建设与升级研发中心等项目，试图在研发上“补课”。
然而，与这份募资计划所流露的研发紧迫感形成对比的，是公司在利润分配端连续三年实施的大额分红。招股书显示，2023年、2024年、2025年前9个月，公司分别派发股息3960万元、5270万元、5280万元，三期累计分红超1.45亿元，当期利润几乎尽数分配给股东。对比同期经营现金流表现，2023年至2025年前9月经营现金流净额分别为6962.7万元、5619.9万元、5210.8万元，分红规模持续逼近当期经营性现金流入。
本站注意到，高额分红的直接受益者或为控股股东元涛控制的创智时代。按照持股比例计算，过半分红资金流入实控人口袋。(本文首发本站，作者｜夏峰琳)
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